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刘元春（上海财经大学校长、中国人民大学原副校长、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人）

60S要点速读：

1、第三季度中国经济增速回升到6%-7%的概率非常大，很重要的原因是各类先行参数和预期指数已经同步转正，这是非常好的信号。

2、因为俄乌冲突，欧美将大量精力集中在俄罗斯，从而给中国带来了相应的战略缓冲期。更重要的是，欧美的滞胀虽然会导致中国供给侧成本的冲击，但由于各种耐用品、制成品、日常消费品普遍价格上涨，从而导致对中国需求的大幅度上涨。

3、断供问题不是今天才有，过去二十多年，2008年和2014年曾经出现过因为房价下降断供的现象，现在又出现了断供的问题，这些问题在过去两个周期都是靠大水漫灌，刺激房价上涨进行解套。近期我们应该认真梳理过去两轮断供现象解套的举措，从而摆脱目前这种困难。

正文：

对于经济运行的状况，大家还存在很多分歧。到底企稳回升的基础好还是坏，未来的态势是否可以持续，政策是否需要加码，这里面都存在一些歧义。

第一，企稳回升的基础和性质到底是怎样的，这需要重点研究。从现在的数据可以清楚看到企稳回升的原因。

1、源于疫情防控的阶段性胜利，使经济秩序和社会秩序逐步恢复，这是经济恢复和各种参数回转的最基本前提。从世界各国疫情后的复苏来看，都会出现这样一种状态。疫情时期的恢复与经济危机和金融危机之后的恢复是不一样的，恢复会更快，即使今年疫情的冲击有叠加效应，有资产负债表的损害，但我们依然会看到，它对于资产负债表和总体经济的冲击还远远没有达到2008年的状况。

2、一揽子稳增长的政策开始发力，集中体现在基建和大型项目上的投资上涨以及汽车销售和生产的全面复苏，从数据可以看到，基础建设投资增长速度达到7.9%，这是较高的数据。同时，汽车销售同比增长13.9%，这两项与政策刺激密切相关。5-6月份经济复苏还有一个很重要的点，在出口供应链恢复的前提下，出口持续高速增长。

二季度增长速度0.4%，很多人认为这一增速很低，因为市场人士一般认为在1%左右，事实上如果进行倒推，4月份、5月份折算GDP增长速度可能在-2.5%的水平，因此，倒推出来6月份的GDP增速对应在4%左右的水平，4%的增速是不低的，因此看到第三季度中国经济增速回升到6-7%的概率非常大，很重要的原因是各类先行参数和预期指数已经同步转正，这是非常好的信号，尤其是非制造业的PMI指数飙升到54.7，制造业预期指数反弹到61.3，服务业活动预期指数反弹到63.6，这些反弹说明了目前的态势具有持续性。更重要从政策角度看，5月23日一揽子稳增长政策出台，从6月份发力布局，7-9月份全面落地和收获，我们看到专项债6月份要发完，8月份资金要全面到位，税收抵扣返还在8月份要全部到位。

同时，前6个月财政支出只有5%点多，没有达到6%，而全年财政支出计划平均是8.4%，因此，财政要达标，三季度各个部门、各级政府在三季度会进行全面发力。因此，各项存量政策的前置，真正发力在三季度。各项增量政策，尤其对于汽车购置税减免、汽车直补、汽车商用贷款、开发贷款和一系列的金融贷款，对于大项目相关的基建项目的投资，三季度预计还会进一步加力。基础建设投资6月份增速是7.9%，预计到9月份增长速度可能会达到13-14%的速度。

从这样的状况来讲，三季度增长没有担忧，反而要担忧各个地方不计成本，进行全面叠加性地分解中央的任务，导致过去常见的合成谬误、分解谬误的现象，各级部门都在抢项目、上项目，都在为本区域的抢工复产完成相应的政策目标，这在三季度可能会出现。我们担忧的一件事情不是政策短期支持不足，而是过度，目前宏观政策面临一个很大的问题是滞后性，去年是过早回收，今年三季度有可能面临多重叠加的问题。因此，态势还是会持续，但是，这一态势在四季度可能出现式微，原因：

1、存量政策过度前置后，四季度很有可能出现一个“政策悬崖”，没有政策布局了。

2、地方政府财政力量和相应各级部门的财政力量可能会耗尽，因为测算表明，今年政府对相应项目的支撑，预期缺口可能会达到2万亿左右，这个缺口集中体现在地方政府，最为重要的体现在土地出让金出现大幅收缩。前六个月土地拍卖下降了50%多，各大城市除了上海和北京土地没有流标之外，其他的土地流标达到50%的城市是很多的。因此，地方政府财政在四季度很有可能出现有心无力的局面。

3、物价上涨使货币政策空间减少，欧美政策加速逆转，导致中国货币政策空间进一步收缩。

4、由于财政空间和货币政策空间大幅收缩，超预期收缩，从而导致很多增量政策也难以进行布局。

因此，当前所担忧的不是三季度，而是四季度。1、存量政策前置导致“政策悬崖”。2、由于政策空间超预期收缩导致增量政策难以快速出台。除了这两个因素之外，现在还增加了一个很大的压力，房地产业低迷，很可能在目前的烂尾断供潮中出现一个滞后效应，原来我们预计房地产销售很有可能在十月份转正，目前看来，在今年能够转正的概率有多大，还存在着疑虑。

目前，对中国经济复苏的中期压力也不小。这种压力不是来源于外部冲击，而是来源于内部风险控制。因为俄乌冲突，欧美将大量精力集中在俄罗斯，从而给中国带来了相应的战略缓冲期。更重要的是，欧美的滞胀虽然会导致中国供给侧成本的冲击，但由于各种耐用品、制成品、日常消费品普遍价格上涨，从而导致对中国需求的大幅度上涨。因此，大家会看到在5月份、6月份，美国、东盟这些国家加快对中国的出口，出口主要集中在一些机电产品和日常产品上。欧美要想缓解滞胀，单纯从需求侧解决问题是不可能的，因此必须要从供应端发力，就是从中国大幅度进口商品，而这一商品的进口是其他国家不可能取代的。

因此，虽然对外部环境复杂化要高度警觉，但从战略角度来讲，这是对中国的一个战略契机，我们必须充分认识到这一点。与此相应的是，最近几年，我们能否摆脱房地产治乱循环的周期变化是一个关键点。断供问题不是今天才有，梳理历史，过去二十多年，2008年曾经出现过因为房价下降断供的现象。2014年曾出现过断供的问题，今天又出现了断供的问题，这些问题在过去两个周期都是靠大水漫灌，刺激房价上涨进行解套。近期我们应该认真梳理过去两轮断供现象解套的举措，从而摆脱目前这种困难，抓住各种转型的契机，从而放弃一些饮鸩止渴的房地产政策。今年很重要的一点，我们能否正视中长期问题，在短期有所克制，而不是过度在三季度进行全面叠加，可能在未来就会赢得一个战略时点。所以，今年的关键点不是简单进行平稳的数字上的复苏，而是要解决一些内部结构性的问题进行复苏。全球给予了我们解决问题的契机，不像前些年全球环境没有给予我们解决内部问题的契机，当前我们正处在这样一个关键期，所以一定要抓住。

（整理自刘元春于7月17日在CMF宏观经济月度数据分析会上的讲话，主题为《处于持续恢复关键期的中国宏观经济》，未经本人审定。）

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